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¿Es razonable temer un efecto contagio en España de la crisis 'subprime'? (Nota Técnica)

El crecimiento de los niveles de morosidad hipotecaria estadounidense en carteras de alto riesgo, junto con la desaceleración del sector inmobiliario residencial de ese país, han generado uno de los focos de atención internacional de los últimos meses. Aunque la casi nula correlación registrada históricamente entre mercados hipotecarios internacionales limita aparentemente la existencia de un efecto contagio en otras jurisdicciones, la prudencia aconseja analizar la trascendencia de los hechos o...

El crecimiento de los niveles de morosidad hipotecaria estadounidense en carteras de alto riesgo, junto con la desaceleración del sector inmobiliario residencial de ese país, han generado uno de los focos de atención internacional de los últimos meses. Aunque la casi nula correlación registrada históricamente entre mercados hipotecarios internacionales limita aparentemente la existencia de un efecto contagio en otras jurisdicciones, la prudencia aconseja analizar la trascendencia de los hechos ocurridos.

¿ES FACTIBLE UN EFECTO CONTAGIO?

Las crisis hipotecarias pueden causar, o ser causadas por, desaceleraciones abruptas del mercado inmobiliario, y extenderse a otros segmentos del crédito que son afectados en la medida en la que estos conflictos perturban a corto-medio plazo en las decisiones de consumo. Esto ha derivado en los últimos meses en una creciente incertidumbre de analistas e inversores, no sólo de Estados Unidos, sino en la mayoría de los mercados bursátiles. El temor a un "efecto contagio" de la llamada crisis hipotecaria sobre otros sectores del mercado, e incluso sobre la evolución económica del país, recortó en un único día, y tras el detonante de la quiebra de New Century Financial, cerca de tres puntos porcentuales en los principales índices europeos. En España, las inmobiliarias, las constructoras y las entidades bancarias, han sido las más afectadas, en un entorno de desaceleración del mercado inmobiliario e hipotecario.

La vivienda en propiedad, a la cual llegamos en la mayoría de los casos a través de la financiación hipotecaria, es un concepto altamente estudiado en Estados Unidos bajo el término homeownership (1), y que más allá de ilustrarse como un factor de eficiencia económica, se concibe como una medida de la integración social, del compromiso y de la responsabilidad familiar, resultado o consecuencia de la consolidación de una determinada tendencia demográfica. Diversas fuentes estiman que, en Estados Unidos, cerca de un millón de hogares podrían estar expuestos a sufrir un proceso de ejecución hipotecaria como consecuencia de esta crisis; para la categoría de préstamos con un perfil más acusado de riesgo, el ratio de ejecución estimado supone un porcentaje relevante, con implicaciones sociales en caso de producirse.

La mayor parte de la deuda hipotecaria asociada a altos niveles de morosidad en Estados Unidos ha sido Titulizada y, posteriormente, adquirida por fondos de inversión, planes de pensiones e incluso por hedge funds (2). En un escenario de tipos de interés moderados como el de los últimos años, encontrar inversiones con una rentabilidad atractiva ha sido una tarea difícil para los gestores de carteras. Con un mercado de vivienda en continuo crecimiento actuando como soporte, los fondos incrementaron la exposición en determinados segmentos de títulos hipotecarios en busca de mayores retornos. Un efecto dominó en el mercado norteamericano, podría aportar consecuencias indirectas en aquellos hogares que hubieran apostado por invertir sus ahorros en fondos con un alto porcentaje de concentración en este tipo de títulos.

Por último, el aumento de la morosidad hipotecaria en Estados Unidos, así como sus efectos directos sobre un segmento determinado de entidades, ha estado concentrada en una categoría concreta de préstamos hipotecarios, los denominados subprime, hasta ahora, relativamente desconocidos (3). Su consecuencia más directa, y que podemos catalogar como "micro-económica", ha sido la quiebra de importantes entidades hipotecarias especialistas, como lo eran, entre otras, Accredited Home Lenders Holding y New Century Financial (4). Son varios miles los puestos de trabajo afectados directamente por la situación de éstas y otras firmas especialistas, y varias las entidades bancarias de ámbito internacional que han recortado su plantilla y han alertado a sus accionistas del descenso en las previsiones de crecimiento, el aumento de las pérdidas y el incremento de sus provisiones.

Aunque existe abundante bibliografía al respecto, es todavía confusa la definición exacta de este tipo de operaciones, así como limitado su conocimiento e identificación para un mercado como el español, profesional y competitivo, pero menos sofisticado en lo que a determinados nichos de demanda y producto se refiere. Dado que en España, hasta el momento :

• No se perciben caídas bruscas del mercado inmobiliario, si bien las ventas están decreciendo significativamente,
• El porcentaje de vivienda en propiedad supera el 82%,
• No existe un mercado de alquiler alternativo,
• El mercado subprime es prácticamente inexistente como tal,
• El mercado de intermediarios financieros es todavía incipiente,
• Las refinanciaciones y consolidaciones de deuda como productos para financiar el consumo han comenzado recientemente,
• No se Titulizan específicamente préstamos subprime, y ni los ahorradores ni los fondos de pensiones, por lo tanto, invierten en este tipo de préstamos,
• Los balances de las entidades financieras están diversificados y con niveles de provisiones muy superiores a los países más avanzados ,

Podemos concluir, por tanto, que las probabilidades de una transmisión directa de este tipo de crisis a España son muy limitadas. Sin embargo, sería poco prudente contentarnos con este análisis superficial de variables macro-económicas, indicadores sociales y fundamentales. Las "medias" son malas consejeras, y son las distribuciones de población y la segmentación de las mismas, las que realmente proporcionan una foto completa del mercado, y por tanto de las entidades que forman parte del mismo. Por lo tanto, y más allá de considerar el efecto contagio como una amenaza global o limitada a un efecto de falta de liquidez o pérdida de confianza, las entidades financieras deberían confirmar, y por cada añada de formalizaciones, qué segmentos o canales de generación de cartera son más sensibles a un cambio de ciclo, y qué políticas de crédito se han podido relajar durante los últimos años, soportados más por una presión comercial en la que muchas entidades se han visto implicadas, sobre todo en aquellos casos en los que se haya entrado sin realmente concebir una estrategia concreta ó proactiva al respecto y a largo plazo.

Notas

1.- Homeownership es el término anglosajón para vivienda en propiedad. El porcentaje de homeowners en Estados Unidos es de un 68,9%, cuatro puntos porcentuales superior a la misma ratio en 1996 (de acuerdo a la estadística publicada por el U.S. Census Bureau). En España esta ratio alcanza el 82%, una de las mayores a nivel mundial.

2.- Los Hedge Funds son vehículos de inversión privada, con un reducido número de partícipes, en los cuales el gestor tiene una significativa participación personal en el capital social, es libre de operar en una amplia variedad de mercados y de utilizar estrategias mercado-neutrales mediante diferentes grados de apalancamiento. Definición procedente del artículo "Invertir en Hedge Funds" escrito por el Doctor Marcos Mailoc López de Prado, publicado por el departamento de Investigación Cuantitativa de UBS.

3.- Este segmento forma parte de un conjunto más amplio de préstamos hipotecarios que se conocen como non prime, clasificados en función de la calidad crediticia del prestatario, no del producto que solicita, necesariamente. La existencia de Bureaus de Crédito en Estados Unidos permite conocer ex ante el perfil del histórico de pagos.

4.- New Century Financial hasta no hace mucho tiempo considerada como un valor estrella de Wall Street y una de las empresas elegidas por la revista Fortune entre las 100 primeras de más rápido crecimiento en Estados Unidos, originó el pasado año casi 60.000 millones de dólares en préstamos, dejó de conceder nuevas operaciones a mediados de marzo de 2007, al tiempo que anunciaba suspensión de pagos.


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Comments (2)

  • jmvq

    jmvq

    20 Marzo 2008 at 16:33 | #

    Buen artículo, pero parece detenerse en el primer nivel de análisis de la crisis. Sobre hipotecas "subprime" y otros productos de riesgo moderado se ha construido una estructura de productos financieros cada vez más alejados de los subyacentes, muy elaborados y entrelazados, en cuyo camino de estructuración han intervenido los "hedge funds" (fondos con cobertura, lo que suena ahora a cruel ironía) con su capacidad para borrar pistas y romper la trazabilidad que permitiría relacionar a quien tiene derechos sobre qué, con quienes tienen, fragmentadas y combinadas con otras, las obligaciones de responder a aquellos derechos. Una espesa malla de relaciones establecida sin un control conocido impide saber, cuando falla un subyacente, en cuántos tenedores de derechos repercute y cómo se encadenan los fallos en las distintas capas de la estructuración. La exasperación parece venir de no saber. Los fallos primarios de los subyacentes - importe de los fallos en hipotecas "subprime" por ejemplo- podrían acotarse y no preocuparían, pero exaspera y paraliza no saber en cuántos productos de la estructuración estará afectando. Sólo hay que tener miedo al miedo, pero ¿quién le pide eso precisamente al dinero?

    reply

  • jose.maria.vazquez@telefonica.net

    jose.maria.vazquez@telefonica.net

    20 Marzo 2008 at 16:33 | #

    Buen artículo, pero parece detenerse en el primer nivel de análisis de la crisis. Sobre hipotecas "subprime" y otros productos de riesgo moderado se ha construido una estructura de productos financieros cada vez más alejados de los subyacentes, muy elaborados y entrelazados, en cuyo camino de estructuración han intervenido los "hedge funds" (fondos con cobertura, lo que suena ahora a cruel ironía) con su capacidad para borrar pistas y romper la trazabilidad que permitiría relacionar a quien tiene derechos sobre qué, con quienes tienen, fragmentadas y combinadas con otras, las obligaciones de responder a aquellos derechos. Una espesa malla de relaciones establecida sin un control conocido impide saber, cuando falla un subyacente, en cuántos tenedores de derechos repercute y cómo se encadenan los fallos en las distintas capas de la estructuración. La exasperación parece venir de no saber. Los fallos primarios de los subyacentes - importe de los fallos en hipotecas "subprime" por ejemplo- podrían acotarse y no preocuparían, pero exaspera y paraliza no saber en cuántos productos de la estructuración estará afectando. Sólo hay que tener miedo al miedo, pero ¿quién le pide eso precisamente al dinero?

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